2020年新冠疫情肆虐，各行各業(yè)均遭受不同程度的沖擊，對于貼身服飾行業(yè)而言無疑是艱難的時刻。繼維多利亞的秘密今年5月關閉北美250家分店后，維密英國公司6月宣布破產(chǎn)；國內(nèi)知名內(nèi)衣企業(yè)匯潔股份、都市麗人今年上半年業(yè)績均為上市以來的最低水平。

在此背景下，國內(nèi)另一家知名內(nèi)衣企業(yè)愛慕股份卻在今年6月份披露招股說明書，擬登陸上交所。招股書顯示，公司本次擬發(fā)行不低于4000萬股股票，計劃募集資金約7.61億元，其中4.40億元投向于營銷網(wǎng)絡建設項目，1.70億元在越南投資建設生產(chǎn)基地，1.52億元投向于信息化系統(tǒng)建設項目。究竟，是什么樣的信心支持其逆勢擴張？

毛利率位居高位?彰顯強勁競爭力

愛慕股份的前身北京華美時裝廠設立于1981年，之后公司經(jīng)歷了集體所有制企業(yè)（1981年10月-1995年1月）、股份合作制企業(yè)（1995年1月-2000年3月）、有限責任制公司（2000年3月-2017年5月）及股份有限公司（2017年5月至今）四個階段，不斷深耕成為專業(yè)從事高品質(zhì)貼身服飾及其用品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售的一家企業(yè)。

經(jīng)過四十多年的發(fā)展，愛慕股份的產(chǎn)品線已從早期的文胸、內(nèi)褲逐步擴展至保暖內(nèi)衣、家居服、其他服飾（如運動裝、泳裝等）、襪類、家紡等多個品類。同時，其借助于愛慕品牌的知名度和運營經(jīng)驗,相繼推出蘭卡文、愛美麗、愛慕先生、愛慕兒童等獨立品牌,分別針對高端女性、年輕女性、精英男士和嬰幼童等不同細分群體,輔以多品牌運營的內(nèi)部組織架構(gòu)調(diào)整和相應的外部營銷及渠道布局,進而擴大了公司的銷售規(guī)模。

從愛慕股份的經(jīng)營情況來看，2017年-2019年，公司營業(yè)收入分別為29.47億元、31.19億元、33.18億元；歸母凈利潤則依次為5.52億元、4.49億元、3.34億元。針對凈利潤逐期下滑的原因，愛慕股份表示2018年起公司對旗下品牌進行了逐步變革升級，且加大品牌推廣、渠道建設等方面的投入，進而導致公司的期間費用水平呈現(xiàn)上升趨勢。

盡管其利潤水平有所下降，但從毛利率水平來看，愛慕股份仍保持較高的盈利能力及競爭優(yōu)勢。目前，中國上市的貼身服飾企業(yè)主要有匯潔股份、愛慕股份、浪莎股份、健盛集團及港股上市的安莉芳、都市麗人等。筆者選取上述公司作為行業(yè)內(nèi)代表性企業(yè)，以此判斷行業(yè)利潤水平。2017年-2019年，行業(yè)的平均毛利率是41%。

具體來看，匯潔股份、愛慕股份、安莉芳控股旗下的內(nèi)衣品牌曼妮芬、愛慕、安莉芳定位于中高端產(chǎn)品，更具產(chǎn)品定價權(quán)，品牌溢價及市場認可度相對較高，因此企業(yè)的整體毛利率水平較高。2017年-2019年，匯潔、愛慕、安莉芳平均毛利率依次為67%、72%、79%。反觀，都市麗人毛利率水平僅處于行業(yè)平均水平，且呈現(xiàn)逐年下降趨勢，一方面是由于都市麗人產(chǎn)品定位于中低端市場，整體定價水平較低；另一方面，都市麗人的銷售渠道主要以經(jīng)銷為主，經(jīng)銷商享有一定的回扣，一定程度上侵蝕了其利潤水平。健盛集團則因推動OEM向ODM業(yè)務轉(zhuǎn)變，導致毛利率較低；浪莎股份近年來由于生產(chǎn)經(jīng)營困難而導致收入及利潤水平雙雙下滑，毛利率水平僅有20%左右。由此可見，愛慕股份毛利率處于行業(yè)較高水平，彰顯了公司在市場上較強的定價能力及競爭力。

圖1：2017年-2019年貼身服飾行業(yè)相關企業(yè)毛利率情況對比%?

數(shù)據(jù)來源：Choice數(shù)據(jù)

多元化審美下?研發(fā)創(chuàng)新凸顯重要性

近年來，在提高城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老金標準、城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)保財政補貼等政府政策的扶持下，居民收入穩(wěn)步上升。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，我國城鎮(zhèn)居民人居可支配收入由2013年的2.6萬元增加至2019年的4.2萬元；城鎮(zhèn)居民人均消費支出由2013年的1.8萬元增長至2.8萬元，其中城鎮(zhèn)居民人均衣著消費支出也不斷上升，由年均1554元上升至1832元。

在收入水平提高及消費升級的趨勢下，人們對于貼身服飾產(chǎn)品的消費水平由低價位段逐漸向中高價位段轉(zhuǎn)移，當前，國內(nèi)女性內(nèi)衣市場主要集中在100-500元的中端市場。根據(jù)網(wǎng)易數(shù)讀顯示，京東商城在售的25,782件女性內(nèi)衣中，售價在500元以上的，占比不到3%；售價在100元-500元的，占比近60%；售價低于100元的內(nèi)衣占比37%左右。隨著人們對服飾的差異化與個性化需求越來越大，尤其國內(nèi)85后、90后消費群體的崛起，市場需求將趨向于年輕化、高端化。

圖2：2018年各年齡段“高端消費”人數(shù)和銷售額占比與增速（%）

數(shù)據(jù)來源：CBNData

同時，人們的消費觀念已由過去以簡單、實用為主，演變至追求時尚、性感、健康等多樣化的消費觀念，眾多功能性細分市場不斷出現(xiàn)。在此背景下，研發(fā)投入及技術成果對于企業(yè)提高市場競爭力的重要性不言而喻。從管理費用及研發(fā)費用率來看，2017年-2019年，同行業(yè)平均水平由9.84%逐步下滑至9.30%，而愛慕股份管理費用及研發(fā)費用率則由10.90%上升至11.22%，處于行業(yè)平均水平之上。從研發(fā)成果來看，截至2018年末，匯潔股份擁有發(fā)明專利14項；截至2019年末，安莉芳擁有11項發(fā)明專利、51項實用新型專利及13項外觀設計專利。相比之下，截至2019年末，愛慕股份擁有91項發(fā)明專利、143項實用新型專利和2項外觀設計專利，顯著多于同行業(yè)上市公司。總體來看，愛慕股份較強的研發(fā)創(chuàng)新能力有望提升公司的競爭力，為其后續(xù)持續(xù)發(fā)展奠定基礎。

針對此次上市募投項目，公司擬投資35,765.32萬元（約合5,000萬美金）布局越南生產(chǎn)基地，其中擬使用募投資金約1.70億元，預計達產(chǎn)后將新增貼身服飾產(chǎn)能619.26萬件/年。

據(jù)悉，越南在加工成本、人口紅利、稅收和貿(mào)易等方面具有較大優(yōu)勢，已成為國內(nèi)紡織服裝企業(yè)海外布局首選之地。加工成本方面，國內(nèi)人力成本約4,500-6,000元/月，而越南人力成本1,500-2,500元/月，幾近國內(nèi)的一半；稅收方面，越南企業(yè)所得稅稅率、增值稅率分別為20%、10%，遠低于國內(nèi)的稅率33；關稅和貿(mào)易方面，越南與許多國家簽訂了稅收優(yōu)惠協(xié)議，如日本和歐盟對進口越南產(chǎn)品基本實現(xiàn)了零關稅。尤其在外部貿(mào)易摩擦不斷升級的背景下，越南出口市場更具有貿(mào)易優(yōu)勢。愛慕股份有望通過此次上市融資擴產(chǎn)，擴大收入規(guī)模，并提升其市場地位。